1、2023年上半年的相关数据表明，整体经济仍处于相对低位运行，投资、消费、出口三大领域的恢复和反弹仍有待时日，预计在未来一段时间仍有可能继续“L型”态势，而不是转为“V型”复苏，需要从更长的时间段来深入分析部分产业和客户存在的问题，不拘泥于近期风险暴露时的表象，找出其内在的，深层次的风险成因。需要注意的细节有：

一是今年1-5月全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降18.8%，其中股份制企业（不含国有控股）同比下降20.4%，私营企业下降21.3%，分行业来看，41个工业大类行业中有14个行业增长，1个行业持平，24个行业下降，2个行业由盈转亏，降幅较大的有非金属矿物制品业下降25.9%，纺织业下降27.8%，农副食品加工业下降39.5%，计算机、通信和其他电子设备制造业下降49.2%，化学原料和化学制品制造业下降52.4%，有色金属冶炼和压延加工业下降53.0%，石油、煤炭及其他燃料加工业下降92.8%。

二是外贸占GDP份额降至20%左右，随着欧美将之前投资在我国的产业链逐步转移出去，国内制造业（尤其是国际大厂配套的中小型制造业）订单减少和产能过剩情况日益严重，今年3-5月出口持续下降，5月出口额为2835亿美元，同比下降7.5%，低于今年1月及去年各月的水平，长期来看，今年1-4月已消化了之前积压的外贸订单，5月起逐步陷入持续低迷的“新常态”。

三是之前不少地方过度依靠基建投资，政府和居民负债率都较高，在产业升级未完成，制造业低迷，服务业（尤其是高技术含量，高附加值新型服务业）未能及时替代的情况下，经济复苏缓慢，增长乏力，新增就业岗位和拉动力不足，债务危机难以得到化解。

四是今年以来工业增加值在增长，但由于工业品出厂价格下降，燃料动力价格上涨，企业利息支出激增等原因，工业企业成本长期居高，利润大幅下降。五是需要注意到，从2021年6月起，整个经济已开始发生转向，扩大化的封控不断升级，房地产在严厉调控下硬着陆，双减摧毁了教育培训等行业，游戏和互联网的管控和配额政策收紧等等，都给后疫情时代的经济恢复带来了一定困难，之后，又叠加了外贸萎缩，不少地方的卖地收入锐减，“专精特新”领域遭到技术封锁等风险。

2、在整个市场的消费端，消费意愿和能力目前仍处于低位，居民对未来风险和不确定性的担忧较为明显，除了必须每月按时还款的房贷外，其它领域消费与支出没有恢复，未能充分发挥消费和内循环对整个经济的拉动作用。需要注意的细节有：

一是消费者信心指数自2022年3-4月由113.20断崖式下跌到86.70以来，最近一年多仅恢复了10%左右，长期位于95以下的低位运行。

二是6月的全国居民消费价格涨幅同比降至0.0%，环比为-0.2%，意味着通缩时代已到来，今年2-5月，这项指标的同比分别为1.0%、0.7%、0.1%、0.2%，环比分别为-0.5%、-0.3%、-0.1%、-0.2%，持续下滑的态势较为明显，此外，6月的PPI同比增幅为-5.4%，低于之前预期的-5%，而前值为-4.6%，这意味着当前困境和未来信心方面的问题更严峻。

三是近期某权威媒体的线上问卷调查显示，20-30岁的年轻人，存款在10万元以下的占七成以上，近半数存款在3万元以下，大部分人月收入在5000-10000元，75%的人表示房租房贷占每月支出的大头，八成以上的人有存钱计划，但仅有不到25%的人能按时完成存钱计划。

四是近五年的城镇青年（16-24岁）调查失业率逐年升高，从2018年的10.8%升至2020年的14.2%，再升至2022年的17.6%，2023年3月达到18.3%，高于以往各年的全年平均水平，且达到同期25-59岁城镇调查失业率的4.6倍，亦为历史最高，根据经济学普遍顾虑，达到这个水平需格外警惕。

五是我国人口占全球的17%，居民消费支出仅占全球的13%，家庭部门亟需注入流动性，对于近三年受疫情影响较重，新增的个人消费贷款逾期客户来说，还需要在社会层面上帮助其修复资产负债表，而难以通过银行清收和资产（抵押物）处置来有效解决信用风险。

3、就房地产业来看，持续走低已成为新常态，而房地产业风险向上下游其它行业传导，给整个经济带来了巨大压力。今年1-5月全国房地产开发投资同比下降7.2%，其中住宅投资下降6.4%，房屋新开工面积同比下降22.6%，其中住宅新开工面积下降22.7%，今年1-6月累计下跌63.10%，5月的房地产开发景气指数（国房景气指数）94.56，为今年2月以来最低。全国房屋销售在今年5月由之前四个月的增长转为下滑，商品房销售额在4-6月累计下滑31.54%，万科等大型房地产商已收回中立态度，看空未来一段时间，认为可能会比预期更糟糕。

房地产类危机的传导顺序通常为“房地产开发和销售业（房地产公司和房产中介等）→建筑业（施工单位）→设计业（设计院等）→建筑材料生产（混凝土、钢材、砂石、建筑模板等）→建筑设备和工程车辆制造与租赁业→家电家装业→化工和采矿业（以上产品的初级形态）”，今年以来，不少房地产公司、房产中介、设计院大量裁员甚至倒闭，5月以来全国已有超过112家水泥生产企业破产或濒临批产，6月开始重创混凝土、砂石行业，家电家装业的滞销和内卷也在快速升级。

4、分行业来看，在经济“去房地产化”成果的基础上，房地产业对整个经济的拖累和对其它产业的挤压有望在今年下半年缓解，制造业也将因此触底反弹。加上促进中高端制造业发展的政策措施的增加，制造业去库存的加速，以德法为主的欧盟关系的改善和市场（出口）恢复，制造业有可能成为未来一段时间经济复苏的重要亮点。制造业一直都是银行贷款占比最大的行业门类，对银行业务拓展和风险管控有着举足轻重的地位。今年1-5月全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降18.8%，但也需要注意到降幅在持续收窄。此外，虽然制造业利润目前仍处于周期底部，但有望在今年第四季度迎来拐点。

5、2023年上半年实施的一系列刺激政策措施，包括鼓励旅游，房地产松绑限购或提高公积金贷款额度，部分地区发放消费券或购车补贴等等，在短期迅速产生的效果之后，整体利率水平依然在下调，民间投资较为谨慎，居民存款依然在增长，消费心理也未能完全放开，降杠杆仍是企业与个人的主流选择，通缩和资产负债表衰退的预期仍较为明显，不少人对未来经济形势仍缺乏信心，担心明后年赚不到钱，继续大量存钱以备可能的风险。2022年发放了28万亿贷款，GDP增长只有7万亿，大部分贷款没有通过合适的投资渠道最终进入消费领域。在经历了前四个月恢复性增长后，今年5月以来，规模以上工业增加值、服务业生产指数、社会消费品零售总额增速的月度同比均急转直下，固定资产投资增速、居民消费价格上涨、工业生产者出厂价格上涨则是延续了去年以来一直向下的态势。今年第一季度末，我国非金融企业杠杆率高达173%，同期美国只有78.5%，居民部门杠杆率在60-70%（有不同统计口径），亦远高于其它国家。

6、就货币政策和财政政策来看，运用了大量货币政策工具，但收效相对有限，同时出于对未来潜在风险的担忧，财政扩张谨慎探索。需要注意的细节有：

一是今年已降准一次，目前的金融机构加权平均存款准备金率约为7.6%，与2007年尚未开启大规模宽松货币之前的水平相当，被普遍认为是超预期的调整，为刺激商业银行放贷提供了巨大空间。

二是第二季度以来，在国有大行之前相继下调存款利率的基础上，中小型银行陆续跟进，现在市场上已没有3%以上的存款产品。

三是2022年1-5月广义货币（M2）余额净增15.62万亿元，同比增长11.6%，预计今年年内累计净增可能会达到30万亿元，这个净增规模直逼2007年底的M2总存量40万亿元，放水迹象十分明显。

四是剔除减税降费和以工代赈，财政政策是否趋于宽松仍存在争议，财政赤字货币化和地方债风险化解限制了财政规模的扩张，地方隐性债务和非税收入无序增长始终是影响经济发展和投资环境的重要障碍，大量新增投资继续在地方财税、国企、城投、部分银行之间的低效率空转，未流入到民生、福利（医疗和养老等社会保障）、实体经济（尤其是中小微企业和个体工商户）等领域。

7、2023年上半年信贷资产质量管控压力不是很大，逾期和不良增长相对平稳，在风险限额范围内，信用风险基本可控。这些成果所依赖的外部经济环境是今年上半年不少行业迎来的消费热，但这种热潮包含了三年封控结束后报复性消费，以及买房无望后将手头资金阶段性地转向其它消费领域的成分，随着居民“可支配资金”的消耗殆尽，消费的动力正在减弱。目前，国际市场尚未完全恢复，出口的带动作用较为乏力。今年的高校毕业生数量继续创历史新高，尚未毕业的大学生没有找到工作，按惯例不计入失业统计，等到7月以后这些仍未找到工作的毕业生离校后，将会给就业市场造成巨大冲击，并可能因为其较低的薪资及其它需求，给之前已工作的人员以压力，带来整个市场薪资水平的阶段性下降，这种情况在一定程度上对部分企业有利，但会影响到银行消费贷款和信用卡透支客户的按期还款能力。因此，今年8月以后风险防控可能会面临更大压力。2023年上半年，交通、通信、住房（购房或租房）、生活用品（必须消费品）购买作为普通居民无法避免的支出，是整个经济复苏的主要拖累，餐饮、文化娱乐、旅游等支出在三年封控结束后反弹明显，是整个经济复苏主要拉动力，今年下半年，大部分产业有较大概率会增速减缓，整个经济的进一步复苏主要依赖于居民收入的提升，以及对未来收入预期的乐观。

8、7月1日，潘功胜出任中国人民银行行长，郭树清和易刚同时退出，之前传闻的朱鹤新亦未履新。结合近期国家金融监管总局成立，人民银行职能和机构改变的相关情况，金融监管有以下预期：

一是央行“双行长制”有望回归到周小川时期的“书记行长一肩挑”，强化金融监管尤其是混业监管，在支付结算等领域实施相对审慎监管的趋势日益明显，更加细致的金管局加上更加强势和到位的央行，对各大银行落实监管政策，加强合规管理提出更高要求。

二是地方债务危机化解将成为新的重点和突破口，可能会借鉴之前债市和互联网金融相关风险化解的经验，出台更多市场化措施，甚至不排除资本市场运作和投行。

三是房地产业调控将出台更多货币政策和银行监管政策，不排除破产重组等手段，但大的导向会集中在稳定市场方面，更积极地适应市场规律，对于银行相关业务转型（而不再是近几年的相对单纯压降）是政策利好，并有望与经济、产业和劳动力市场相关政策相配合。

四是解决人民币贬值问题将被作为第三大工作重点，实施更加灵活有效的外汇政策，加强与其它国家央行的合作，助力外贸复苏，促进金融活水重新有序流入经济发展领域。

9、就未来一段时间的监管政策预期来看，一是央行和住建部近期的例会报告与表态中，监管导向已基本取得一致，即从重视数量增长转为重视质量提高，在未发生黑天鹅级别冲击的情况下，刺激房地产业来拉动经济增长的可能性将很低，货币政策以稳为主，在避免经济持续下行甚至失速的基础上，房地产供应会继续收缩。

二是央行近期的公开表态认为，高质量发展和调整经济结构是重中之重，利率市场化和实际贷款利率降低会继续推进，同时会重点支持银行发放小微企业贷款和制造业中长期贷款。

三是6月29日国常会审议通过了促进家居消费的若干措施，提出家居消费涉及领域多，上下游链条长，规模体量大，有利于带动居民消费增长和经济恢复的观点，亦未提及房地产业，这是在房地产后续增长乏力情况下的政策新选择，客观上有利于非住房消费贷款扩大规模和开拓新领域。

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